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東森財經台主持人 陳斐娟

平民股神 蘇松泙

第一章 靠起死回生股翻轉人生

投資人：麥克‧柯札

出生日期：1959年4月10日

職業：土木工程師

投資策略：起死回生股及其他特殊情況

關鍵衡量標準：內含價值

常造訪的網站：www.marketocracy.com、

www.yahoo.com/nance、

www.google.com/nance、

www.investorshub.com

最佳選股：瑞殿集團（Radian Group），賺1,200％

最糟選股：南茂科技（ChipMos Technologies），

　　　　　虧92％

2001年2月以來的績效：34％的平均年報酬率，相對於標準普爾500的1％（至2010年3月31日）

有句古老的諺語說：「每個成功男人的背後，都有一位偉大的女性。」對業餘投資人麥克‧柯札（Ｍike Koza）而言，這句話再貼切不過了。如果不是中年才結縭的菲律賓裔妻子瑪莉亞，柯札不會意識到自己具備投資人的潛力，當然更別提他在十年內成為千萬富翁。和瑪莉亞結婚翻轉了他的財富與人生。

2001年，瑪莉亞開始敦促新婚丈夫甩掉摩根士丹利公司（Morgan Stanley）的證券經紀人，自己理財。那時柯札相當滿足於那份政府部門土木工程師的工作，也很享受週末在加州中部鄉村泛舟及田園度假的生活方式。「我對錢不大感興趣，」柯札說，「但是我太太點醒我，既然你精通算數，為何不自己投資？」

結果如何就無需贅述了。根據線上選股社群網站Marketocracy.com的資料，柯札自2001年2月便開始操作自己的虛擬投資組合，名為「豔陽成長基金」（Torrid GrowthFund, TGF）；他成功地讓100萬美元的資金成長至將近14,600萬美元，過去9年來的平均年報酬率超過34％，相較之下，標準普爾500約只有1％（見圖1.1）。

看來，柯札似乎有本事能找出起死回生股（turnaround stock），加上洞察公司的長期前景，讓他有辦法在別人因為利空消息而過度反應時，出手買進。

而且，那令人驚奇的投報率不只出現在虛擬世界，柯札在真實生活裡的投資成也是如此。儘管2008年金融海嘯時虧了50％，加上提領數十萬美元購置新屋及幾處專門收租的房地產，並支付所得稅，他仍讓10萬美元的儲蓄成長為價值300萬美元的股票投資組合。

▍低接下墜的小刀

柯札成為股市新貴的過程並非一帆風順。於2001年初開始投資時，他承認自己也曾陷入許多「價值陷阱」（value trap）。所謂的「價值陷阱」，是指股票價格下滑時，無論從股價淨值比（price-to-book value, P/BV）、殖利率或本益比

（price earning ratio, P/E）等價值型投資的標準來看，似乎是一個好的買進時機。

投資人往往會被這些本益比或股價淨值比低於1，或是有著耀高殖利率的股票所誘惑，然而這些股票的價格可能不會反彈，或回到比較正常的價位，有時甚至會進一步探底。

圖1.1　麥克‧柯札vs.股市

註：報酬率已經扣除所有內含費用，包括每股5美分的交易費、美國證券交易委員會費

用、1.95％的管理及行政費。

資料來源：Marketocracy.com（截至2010/3/31）

TGF的累計報酬率

必勝祕技

「價值陷阱」是指無法觸底反彈的便宜股票，有時候，這些股票甚至會跌得更深。能夠判斷去真正被低估的股票及價值陷阱股票之間的差異，才是逆向操作成功的關鍵。

在2007年到2008年間，許多投資人蜂擁購買華盛頓互惠銀行（Washington Mutual）這類金融類股，因為它們發放優渥的股利，而且市場普遍認為這些股票的價格被低估了。當這家銀行於2008年爆發擠兌風波時，許多投資人手上的股票頓時成了廢紙。華盛頓互惠銀行投資過多房貸相關的金融商品成了它垮台的主因，許多價值型投資高手—像是《富比士》專欄作家及逆向操作大師大衛‧卓曼（David Dreman），都栽在這上面。

探究狂跌背後原因

「我會先篩選出低股價淨值比，」柯札表示，「因為我買過即將結束美國營業部份的紡織業者吉爾福特麥爾斯公司（Guilford Mills）及一家叫做美國聚合公司（U.S. Aggregates）的股票。相較於股價，這兩家公司都有很高的帳面價值，但是這些股票其實一文不值。我好不容易才從中學到教訓。」在尋找價值型股票（value stock）的過程中，他也買過幾檔問題股票，像是爆發財報不實醜聞的世界通訊（Worldcom），捲入國際運輸詐欺案的A.C.L.N.（A.C.L.N. Ltd.），以及一家宣告破產並陷入法律訴訟的電子商務公司亞克崔金融科技（Actrade Financial Technologies ）。

「你必須留意低本益比股票之所以便宜的原因，」柯札表示。他最後決定聚焦於那些股價大幅滑落、但都有特定因素的股票。其中一個因素是當公司進行第二次公開股票發行時，流通在外的股票增加意味每股盈餘會被稀釋，股價會受到影響，但通常只是短暫現象。

柯札培養出敏銳的嗅覺，能夠判斷哪檔股票可以起死回生，並將它們從價值陷阱中篩選出來。他是一個所謂的「壞消息買家」，這種接住下墜小刀的能力，在華爾街只有少數幾個人能成功做到。「我喜歡短期遇到逆風的股票，」低倍

數的「企業價值調整後盈餘」（enterprise value to adjusted earnings）正是他尋找的標的。

趁金融海嘯撿便宜

2008年的市場崩盤，為柯札的起死回生投資法創造了一個絕佳的環境。那一年，他的投資組合跌落五成以上，但是他隔年於Marketocracy網站的投資組合報酬率竟達249％。事實上，他投入最多資金的時候是在2009年第一季，當時全球股市正跌跌不休。

其中一個例子，是中國天合光能有限公司（Trina Solar Limited）（NYSE: TSL）在紐約證券交易所交易的美國存託股票（American Depository Shares），柯札於2007年末開始買進這檔股票，真正讓他獲得暴利則是在2008年及2009年，股票從分割調整後的每股25美元、跌至每股4美元以下（見圖1.2）。

「金融海嘯期間，沒有一家太陽能公司賺錢，因為消費者必須有資金才能安裝太陽能面板，但是銀行卻停止金援。」柯札表示。「另一個問題是，它們經營的是商品事業，因此商品價格一落千丈。商品價格下跌時，它們就得承擔庫存虧損。」的確，克雷默證券公司（Claymore Securities Inc.）最近剛推出的「全球太陽能指數型基金」（Global Solar Energy Index ETF）（NYSE: TAN）從2008年6月至2009年3月間就重挫了80％。

不過，柯札知道天合光能是太陽能面板製造商裡的要角，他針對其財務報表做了一番分析，認為這家公司營運很健全，也對該公司有節制的淨負債水平感到放心。他推斷，一旦度過信用緊縮及恐慌性拋售時期，太陽能面板供給不均衡將會變成需求激增的狀態。在2008年下半年，該公司股票從每股20美元（股票分割調整後）沿路跌至15美元、再跌至每股10美元，最後落底至每股低於4美元，他陸續買進了超過2萬5千股。

柯札購進的股票，價位多半在每股6美元左右。他對天合光能冷靜的分析獲得證實，該公司2009年上半年每股盈餘大幅成長；2010年，股價彈回30美元的高點，他在20美元至30美元之間的價位陸續獲利了結。截至2010年3月，他手頭仍然持有該檔股票。

其他讓柯札輕鬆從中獲利的「下墜中的小刀」，還包括房貸保險公司健沃斯財務(Genworth Financial）、抵押保險業者瑞殿集團、哈特福德金融服務公司（Hartford Financial Services Group）及俄羅斯金屬礦業公司梅切爾公司（Mechel OAO）。



圖1.2　天合光能有限公司股價走勢，2008年1月至2009年12月

資料來源：，2010年

內含價值也是重點

柯札總是認真研究做筆記，並花時間在車上聆聽盈餘電話會議，很顯然地，自學成師的柯札在投資布局的嚴謹程度，並不亞於華爾街的優秀分析師。他的分析還包含內含價值（intrinsic value）的推估，他認為，這個項目是公司營運時不會動用到的現金流現值。

他會先求得調整過的預估未來盈餘，然後再採用一個保守的倍數，推估內含價值。一般而言，針對成長較慢的公司，他會以6做倍數；至於成長較快的公司，他則以10做倍數。與多數價值型投資人不一樣的是，柯札計算現金流時，通常不會將折舊及攤提費用納入計算，他認為只要公司繼續經營，股東便不可能動用到那筆錢。

然而那些費用，若是與收購相關的商譽及無形資產的攤提，他會將那些費用加回盈餘，因為他並不認為那些費用是經營企業真正需要的。他也會扣除適當的率，畢竟那些稅額通常是無法避免的。

特殊情況進場良機

此外，他還會加計「餘裕資金」（excess cash）、非經營企業或支付負債所需之現金，來微調內含價值推估，其他用來調整的項目包括稅額扣抵、淨營運虧損扣抵（net operating loss carryforwards）及不動產。

對於他在金融股票暴跌時大量投資的金融公司，他往往先計算帳面價值，再減去商譽這類無形資產。對於危難金融公司，他通常會用內含價值去折價當成合理價格，以補償他認為這家公司回到常態盈餘所需的時間。他也會避開負債過多的公司，但不會因為公司出現問題而退卻。「只有當我認為這家公司不會破產時，我才會買進，」柯札表示。

如同本書的其他投資人〔以及許多專業投資人，包括包普斯特財務管理集團的避險基金權威塞斯‧卡拉曼（Seth Klarman）〕，柯札認為特殊情況是進場的好時機。「我喜歡市場短暫失調，」像指數型基金的持股組股調整、權證期滿∕強迫贖回及錯誤解讀新聞事件等都屬於這種情況。他也偏好不受華爾街青睞的股票。「特殊情況為我的內含價值方法增添一定程度的安全度，」他表示，「即使我估定的價格不正確，特殊情況也可能會讓股價反彈。」

必勝祕技

管理階層的盈餘電話會議可在公司網站、雅虎財經網及Google財經網上取得。柯札會將這些影音資訊燒錄成光碟片，在車上聆聽。

研究產業挖出好股

柯札坦言自己早年閱讀最多的便是班傑明‧葛拉漢的經典投資書籍《聰明的投資者》（The Intelligent Investor），不過他並不局限於單一教條。他也喜歡閱讀彼得‧林區的兩本書《征服股海》（Beating The Street）及《彼得林區選股戰略》（One Up on Wall Street）。另一位他佩服的投資大師是《華爾街致勝祕訣》（What Works on Wall Street）的作者詹姆士．歐沙那希（James P. OShaughnessy），該書結合了成長、價值，以及利用股價營收比（price-to-sales ratio）、殖利率及相對強弱指標（relative strength）的一點動能。

至於柯札的投資術是如何練就出來的呢？如同許多優秀的投資人，他的求知慾非常旺盛，常大量瀏覽線上新聞與資訊，鑽研10-K年報、10-Q季報及委託書等資料，每天至少花4小時上網，午餐時還會開1小時的車前往他之前的舊屋上網。

此外，他也從網路上獲取投資意見，他經常觀察當天的贏家股與輸家股，從中尋找他認為市場過度反應或被錯殺的標的。

柯札幾年前試過股票篩選軟體，最後卻放棄了，他也不推薦技術分析。他的許多看法都是研究過程中自然而然產生的。「一旦我看上某檔股票，我會研究該產業的每一家公司，這能幫助我發現更好標的，」他表示，「許多時候，討論版上的人會提及其他公司。」例如，天合光能便讓柯札大賺了一筆，而且他也因為研究天合光能，這能幫助我發現了另一檔好股—加拿大太陽能（Canadian Solar Inc.）

（NASDAQ: CSIQ）。

任何部位不逾12％

柯札的妻子瑪莉亞訂閱了一份以中國股票為主的投資電子報，他們也不時出席免費的投資研討會，像是錢瞻世界投資博覽會（Money Show）。瑪莉亞慫恿他買進的一檔股票是研發抗癌藥品的生化製藥商亞羅斯療法公司（Allos Therapeutics）（NASDAQ: ALTH），因為她在美國公共電視網（PBS）的「夜間商業報導」（Nightly Business Report）節目上聽過這檔股票。他乖乖地聽從妻子的話，從中小賺一筆。

另一檔瑪莉亞提過、柯扎卻忽略沒買的股票是人類基因科學公司（Human Genome Sciences）（NASDAQ: HGSI）。瑪莉亞說，她在2009年初股價為0.50美元時，告訴丈夫這項消息。柯札並沒聽進去，結果這檔股票一年後漲至30美元以上。瑪莉亞可沒輕易讓老公忘記這項「失誤」，她怨道，「我午夜夢迴總是會想起這件事。」

柯札手上通常握有40檔股票，每個月進行20至40筆交易。2009年，他的投資組合調整率每季平均大約達35％，他幾乎任何產業都不放過，而且投資組合裡有大量的小型及微型股票。柯扎的投資法則之一是，任何一個部位都不要持有超過12％，而比重占投資組合10％以上的股票，內含價值都必須有目前股價的三倍。

柯札的賣出法則，與他對每檔股票內含價值的推估息息相關。如果他推估的內含價值數字除以目前的股價低於1.25，那他便會賣出。

▍聽某嘴大富貴的男人

1959年出生的柯札在加州沙加緬度長大，1981年畢業於加州巴莎迪那市的加州理工學院，取得機械工程學位。畢業後，他在麥道公司旗下的道格拉斯飛機公司航太事業工作，目前是沙加緬度廢棄物管理局的土木工程師。

不過，回顧柯札的一生經歷將發現，他的人生可說是直到1999年他40歲時才真正開始，也就是他遇見瑪莉亞的那一年。

40歲書呆胸無大志

柯札5呎11吋高、棕色頭髮、深邃的綠眼珠，看起來沒什麼自信，長得有點像書呆子吉米‧史都華（Jimmy Stewart。註：美國電影演員）。職場升官及賺大錢向來不是柯札重視的事。他相當滿足於從事環境保護相關工作，安穩地領份固定薪水，並對於能夠幫助清理加州這塊土地與水源感到自豪。事實上，當他於1989年離開航太事業那份工作回到沙加緬度時，薪資是比較少的。但是比起設計飛機，他更熱愛清理環境，因為這能讓他親近加州中北部美好的大自然。

柯札唯一熱愛的運動就是泛舟，一遇到周末假日，他便會前往位於沙加緬度東邊及內華達州太浩湖西邊的南岔美國河等地泛舟。他和朋友偶爾也會指導其他人如何穿越激流。「我喜歡冒險，」他承認，急流之旅之於他就像是一種冒險，「我泛過本州其他更危險、險峻許多的河流。」

然而到了40歲，柯札感覺生命中似乎有什麼缺憾，他想要找個伴，於是說翻開加州當地報紙《沙加緬度蜂報》（Sacramento Bee），在個人廣告版找到瑪莉亞‧亞卓絲（Maria Adres）。第一次約會是關鍵。「他帶我去橄欖花園餐廳（Olive Garden）。用餐結束時，他將剩餘的食物打包回家，」比丈夫年長一歲的瑪莉亞回想，「我注意到這傢伙生活能力不錯，便是因為這一點。」她補充，「許多男人的口袋裡可能有10張以上的信用卡，對我來說，那並不是個好徵兆。」

菲裔護士歷盡滄桑

瑪莉亞是菲律賓移民，從小生活困苦。她來自於奎松省一個叫做基納揚安的小鎮，位於首都馬尼拉東南邊約6小時車程。

23歲畢業於馬尼拉的護理學校之後，瑪莉亞懷孕了，但是嬰兒還來不及出生，父親便從此不知去向。「為了尋找更好的生存環境，我被迫離開寶寶、離開我母親。」瑪莉亞說她必須找工作來養家活口，後來她於1983年離開馬尼拉，那一年，她女兒才18個月大。

她前往中東，在沙烏地阿拉伯及葉門當了十年護士，再把賺來的錢寄回菲律賓家裡。最後她來到加州定居，那是她年邁的父親居住的地方，她希望能陪伴他度過晚年。不過，瑪莉亞的護理執照不能在當地使用，由於無法找到穩定的工作，只好靠打零工度日，她在加州以非法外籍人士的身分辛苦了許多年。「人們對我都不怎麼友善，」瑪莉亞說，「我替一名外科醫師工作，幫他照顧他一個智力有問題的小孩，他竟6個月沒付我薪水，因為他知道我是非法的，我也拿他沒辦法。」

幾年過去了，瑪莉亞迫切想找一名美國籍丈夫，她希望財務安穩，也想要一張綠卡。柯札似乎是最合適的人選，他聰明、謙虛且節儉，於是兩人一拍即合。柯札喜歡帶瑪莉亞去跳交際舞，而且在她身邊時，柯扎感到快樂無比。兩人約會了大約一年，後於2001年開車（瑪莉亞不喜歡搭飛機）到內華達州的雷諾市結婚。

老婆勸進啟發潛力

當他們1999年末至2000年初陷入熱戀期間，瑪莉亞注意到柯札有位摩根士丹利公司的理財顧問，但他所建議的投資組合並不令人滿意。

「我的證券經紀人聲稱提供全方位服務，我也以為投資理財大概就是這麼一回事。我存了大約10萬美元，他們把我多數的錢都投入摩根史坦利添惠公司（Morgan Stanley Dean Witter）的基金及年金產品，但是卻下跌，」柯札回想，「然後，這個賣我年金產品的傢伙建議我買了幾檔股票，也是下跌。最後，他還辭掉工作回老家務農。」

別看瑪莉亞身材嬌小只有5呎3吋高，話氣微弱又摻雜濃重的口音，她可非常積極想要幫未來丈夫理財。「我閱讀股市相關資訊，但是我壓根不清楚那究竟是什麼？」瑪莉亞表示，「所以我請教一位我的良師益友，他說，只要柯札知道自己在做什麼，我們可以獲利40％。」

「當我告訴柯札這件事，他並不相信這套說法，我就說，『你精通算數啊，』」她指的是柯札加州理工學院的機械工程學位，以及他在SAT（Scholastic Assessment Tests。註：學術水平測驗考試，為美國大學錄取學生的主要依據）獲得的高分。「我激他，『你為何不關掉那個帳戶，自己管理那筆錢？』」

柯札照做了，雖然他的平均年報酬率還沒達到40％，但是將近10年來平均達34％，也相當令人刮目相看。「我看起來挺有聰明樣的，儘管我對數學並不靈光，」瑪莉亞表示，「但是我頗為機智、觀察力也非常敏銳。上帝給來自一個貧窮國家的我的唯一天賦，便是靠常識。」

身家豐厚依然節儉

儘管2008年大虧50％，如今柯札一家仍持有超過300萬美元的股票投資組合，他們還擁有兩棟房子及收租用的房地產，而且除了購買第一個家時有小額抵押貸款之外，並沒有其他負債。瑪莉亞笑說，「這是團隊合作的結果，我想我是勾勒願景的人，而他是執行的人。」

他們一家雖然坐擁財富，卻依舊過著簡樸的生活。瑪莉亞負責家裡的大小開支，柯札則負責工作、管理他們的投資組合，以及準備兩人的納稅申報單。去年，他們在沙加緬度的雅頓地區買了一棟2,200平方英呎的新房屋，之前的舊房子仍保留著，那是一棟位在蘭喬科爾多瓦的四房房屋，如今堆滿瑪莉亞的雜物，柯札也會利用中午休息時間，在那裡研究股票及查看投資組合。

他們的新房屋沒有電視，只有一台膝上型電腦及共用的寬頻網路。在使用了一台別人廢棄不用的印表機幾個月之後，柯札終於肯花40美元從沃爾瑪超市（Wal-Mart）買下全新的印表機。兩人使用的電話也是從慈善義賣會上買來的，其中一支花了1美元，另一支則免費。柯札說，「我們兩人都很節儉；在遇到瑪利亞之前，我冬天不開中央暖氣，只在房間擺放一台小型暖氣機。」瑪莉亞補充，「其實我們的經濟狀況比我們的生活水準好很多。」

夫妻同心樂做慈善

他們也經常造訪慈善義賣會，柯札周末都會開著小貨車載瑪莉亞前去，他會在車上聽事先燒錄的盈餘電話會議，而瑪莉亞則穿梭會場尋找特價商品，將找到的衣物及家庭用品裝箱寄回菲律賓給她的家人。他們最近還匯了兩萬美元給瑪莉亞在馬尼拉罹患心臟病的兄弟，幫他出醫療費用。此外，他們還定期捐助衣物給基督教救世軍（Salvation Army）及地方慈善機構。

雖然他們非常崇尚精神主義，過著像修道士一般的生活，不過他們唯一會上教堂的時間，是舉辦慈善義賣會的時候。「我認為上帝是無所不在的，」瑪莉亞說。「當我在翻找特價商品時，常挖到許多免費贈品，我相信上帝是與我們同在的。」她說，「我寧可花時間尋找慈善捐贈物品，而不是呆坐在教堂裡。」這對夫妻可說是天作之合，而且也無財務之虞，然而，柯札還是無意辭掉工作，以免整天和瑪莉亞黏在一起。他依稀記得瑪莉亞在金融危機及股市崩盤的那段時間，加諸給他的那股活生生的壓力。

「瑪莉亞每天都會打電話到我上班的地方向我哭訴，」他回憶，「一早6點她便把我叫起床，不管我想不想睡，她會打開電腦，查看我們的投資組合，接著就很沮喪，我會在她開始發作之前離開。」

柯札表示，出門有助於維繫較健全的婚姻，以及較健全的股票投資組合，「雖然我不需要靠工作維持生計，但也不想整天待在家裡。你可以一整天都在看股市，然而如果你太長時間盯著它看，你便會一直想要做點什麼，之後你就做過頭了。」

柯札的投資操盤術

◆ 尋找市場短暫失調機會

柯札偏好有特殊情況的股票，就是那些因為不尋常事件導致股價遭錯殺的股票，包括公司被屏除於市場指數之外，或公司因為發行股票而稀釋股價。像是天合光能健沃斯財務及瑞殿集團等，都是因為市場恐慌壓倒了合理價格，他每天都會觀察最大輸家及最大贏家，研究這些極端價格波動的原因。

◆ 投入大量時間研究

許多投資人仰賴討論版上的訊息，或吉姆‧克瑞莫〔Jim Cramer。註：前避險基金名經理人，主持CNBC財經節目「瘋錢」（Mad Money）〕等權威人士的評論，做為投資的指南，但是柯札卻認為，成功的投資並不只是聽從你喜愛的股票大師的提示。

如果他要取得的某檔股票影響到重大部位，他通常會閱讀至少長達一年的的財務檔案，包括公開說明書及年報、季報。閒暇時間，他還會聆聽他下載的管理階層電話會議，然後把研究與分析論點記錄下來。柯札表示，「我將嗜好降至最低程度，也不再看電視，睡覺時，枕頭下方擺的是10-K及10-Q，後口袋塞的是《華爾街日報》（Wall Street Journal）。」

◆ 別太相信公司的數字

柯札不會只看從公司財務報表蒐集而來的損益表或資產負債表數字，他就像大廚一樣，會調整他的財務「食材」，好推估內含價值或公平價值（fair value）。在某些情況下，一般公認會計原則（Generally Accepted Accounting Principles, GAAP）會曲解報告的數字，在做財務調整時，他都會盡量保守。

◆ 小心價值陷阱

身為一位喜歡從低價股中尋找翻身機會的投資人，柯札通常會搜尋充斥「價值陷阱」的領域。這些都是低本益比或低股價淨值比的股票，投資人經常會驚嘆這些股票價格如此便宜。誠如柯札所言，便宜都是有原因的，除非這類股票有改善獲利的清楚路徑，或是能刺激股價上漲的要素，否則他會避開。

◆ 當內含價值股價比低於1.25時，賣出

像本書的其他投資人一樣，柯札努力不讓情緒影響交易。一旦他帳戶裡的某檔股票大幅增值，或是他預估該檔股票的價值將下滑至內含價值股價（intrinsic value to price）低於1.25的程度，他就會賣出。

不過，檢視柯札的交易記錄，「再度買進」他先前研究過的股票是很稀鬆平常的。像瑞殿集團這檔抵押保險股票，他便曾多次成功地買進賣出。

個案分享：瑞殿集團

柯札投資瑞殿集團（NYSE: RDN）正好屬於「特殊情況」這一類。這個例子反映出他的逆向操作之道，以及他面對市場恐慌仍大膽買進的勇氣。（見圖1.3）

圖1.3　瑞殿集團股價走勢，2008年1月至2009年12月

資料來源：© TickerTech.com，2010年

在紐約證券交易所掛牌上市的瑞殿集團，是一家總部位於費城（Philadelphia）的抵押保險業者，瑞殿於房地產暴漲那段時間跟著水漲船高，2006年底有高達5.82億美元的空前盈餘，或7美元的每股盈餘，以及51美元的帳面價值。多年來，瑞殿的標語一直是「確保美國夢（Ensuring the American Dream）」，不過，在2007年至2008年房地產泡沫化、抵押證券垮台的那段期間，無數關於瑞殿的負面新聞成了股東的夢靨。

瑞殿專門購買次級抵押及證券化業務的合資事業之一大受打擊，因而連帶蒙受重大損失。再加上抵押保險業者MGIC投資公司（MGIC Investment Corp.）（NYSE: MTG）取消以50億美元收購瑞殿，到了2007年中，瑞殿的股價從將近70美

元、跌落至10幾美元。

柯札開始對瑞殿感興趣是在2007年9月，那時他在《美國巴隆金融周刊》讀到一篇關於知名的價值型投資人、第三大道價值基金的馬丁‧惠特曼（Martin Whitman）的投資經驗，報導惠特曼如何一開始在每股股價60美元時，成為擁有瑞殿2％已發行股票的買家，當股價跌至14美元左右時，他加碼投資，如今手邊已經持有瑞殿10％以上的股票。

柯札於2007年10月底買進少許瑞殿的股票，當時股價大約13美元。「我當時心中仍感到些微不安，因為房地產市場仍飛快地下跌中，」他回想。

接著柯札開始挖掘證券交易委員會的歸檔、聆聽電話會議，並閱讀該公司放在網站上的簡報。由於瑞殿屬於金融類股，他的焦點多半放在判斷它以每股有形帳面價值衡量的內含價值為何。2008年夏，金融類股隨著全球經濟蒙上陰影而狂瀉，罪魁禍首正是有毒的抵押及相關證券，那正是瑞殿所處產業。瑞殿的股價筆直落至每股1美元以下。

「瑞殿是整個次貸危機中最受唾棄的其中一家公司，」柯札表示，「但是我分析它的財務報告，防範損失的避震機制仍就如此之大，儘管公司正處於虧損狀態，但股價跌至1美元以下是很荒謬的。」他補充，「瑞殿可能每季每股損失1美元之多，但是拖欠趨勢是穩定的，每股仍有將近25美元的帳面價值。」

以下截取自柯札2008年7月4日記下關於瑞殿的筆記：

在1,470億美元有效的抵押保險市場裡，瑞殿僅占360億美元。在這360億美元中，有31億美元是次級房貸，而且可能一半以上由再保險負擔，另4億美元已經被保留下來。因此，如果100％的次級房貸借方明日不履約（不再支付保險費），而且瑞殿沒有回應措施

($3.1Bx0.5-$0.4B)x0.62=$710MM稅後，假定50％屬再保險……

如果50％的Alt-A（註：美國的房貸市場依照借貸人的信用等級，可區分為信用較高的主要房貸、信用普通的Alt A房貸，與信用較低的次級房貸。Alt A房貸的風險介於主要房貸和次級房貸之間）借方不履約，而且瑞殿沒有回應措施，瑞

殿的虧損可能高達：

($5.6Bx0.5x0.5-$0.6B)x0.62=$500MM稅後，假定50％屬再保險……

……因此，在這麼糟糕的情況下，你要看的帳面價值是$35.14-$ 8.90-$ 6.20=$20。但是如果薛爾曼公司（Sherman）的選擇權被行使了，你可能需要加回幾塊錢。

柯札很自信地分析出瑞殿在最糟情況下的帳面價值達20美元以上，因此2008年夏，他以0.98美元至1.55美元的價格買進數十萬張瑞殿的股票。

柯札也樂見驚慌的華爾街對於瑞殿的擔保事業多數屬非抵押的擔保債權憑證（collateralized debt obligation, CDO）這件事，並未給予任何正面評價。他說，「許多這類公司並沒有多元經營，但是瑞殿有，它的擔保事業大部分與房地產並不相關，其投資組合中有市政債券，所以瑞殿是屬於多元化經營的企業。」

沒多久時間，柯札證明了他是對的。2008年9月瑞殿股價大幅彈回至6美元以上時，柯扎賣出部分股票；2008年底及2009年初股價再度掉至3美元以下，他購進更多瑞殿股票。到了2009年秋，當信用市場穩定下來，瑞殿的股價漲至12美元時，他賣出絕大多數的持股。

柯扎現身說法：

◆ 進出股市有如泛舟

泛舟起起伏伏，你必須抓準時間在水流流至適當位置時抵達，如果水流太高，就會被淹沒；如果水流太低或氣候不佳，就會擱淺，整個過程是狀況不斷的。甚至有時候水流過高，我們便得遠離河流，徒步而行。

是的，這和股市有異曲同工之處，重點就是要承擔風險。我已學習到要能夠承擔風險並處理它，而不像其他人一樣害怕它。風險正是股市與生俱來的。

～2010年9月

◆ 專業資金管理大不易

所謂的專業資金經理人──他們擁有不錯的出身背景、在學校修習財務、前往沃頓商學院充電──卻無法戰勝股市！我憑什麼呢？我的條件跟他們截然不同。因此我不確定能否成為一位專業的共同基金經理人，其中一個原因是，我不知道要怎麼面對客戶。我太太，你也知道，她就是我的客戶。從她施加的壓力，我了解到客戶總是只想在底部賣掉持股，你的帳戶上就必須保有這些現金供贖回。身為共同基金經理人並不容易，我並不羨慕他們。

～2010年春

第一章 靠起死回生股翻轉人生

投資人：麥克‧柯札

出生日期：1959年4月10日

職業：土木工程師

投資策略：起死回生股及其他特殊情況

關鍵衡量標準：內含價值

常造訪的網站：www.marketocracy.com、

www.yahoo.com/nance、

www.google.com/nance、

www.investorshub.com

最佳選股：瑞殿集團（Radian Group），賺1,200％

最糟選股：南茂科技（ChipMos Technologies），

　　　　　虧92％

2001年2月以來的績效：34％的平均年報酬率，相對於標準普爾500的1％（至2010年3月31日）

有...

推薦序
自序 跟著素人股神學滾錢術 　　　　　　

Ch1 靠起死回生股翻轉人生
低接下墜的小刀
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Ch3 掌握全球宏觀賺跨國財
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Ch4 從波浪洞察崩盤訊號
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Ch5 量少質精專攻深度價值
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Ch6 長線布局小型礦業股
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Ch7 算準機率創額外收益
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Ch8 集頂尖理論大成快篩好股
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Ch9 挖出中國微型股飆投報率
P2P獲利模式
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Ch10 趨勢交易速戰速決
做我做的，別做我說的
股海釣客

附錄 好站推薦25選

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