不買飆股，年均獲利40%

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雪球股達人 溫國信

【推薦序】
大跌之後，更多物超所值的好股票

文/雪球股達人溫國信

這是一本詳細描述「價值投資法」的簡單易懂的好書，作者強調，想要成為一個成功的投資人，就必須掌握『價值』的概念。
問題是：「價值」該怎麼衡量？他在第二章介紹「折現法」，第三章介紹「相對價值評價法」、「收購價值評價法」、「清算價值評價法」、「分類加總評價法」等。

作者並以「康堤糖果店」為例，詳細解說「折現法」的計算過程，例如未來三十年的每股盈餘如何折現？當折現率不同時，產生...

從過去到現在，股票一直能提供高投資報酬率，而且是大多數投資人在理財組合中的主要項目之一。
由於持有一股代表握有一家實體公司一個股分的權利，因此持有一個股票組合意味著：我們對這些公司的未來收益握有股分。如果我們能以便宜的價格買入持續成長的好企業，則將一部分的資金持續投入在這些股票上，應該是一個好的選擇。依循同樣的策略，將部分資金投資在跨國性的股票上(亦即經營據點在本地以外地區的企業)，也是很有意義的。

如果你採取的投資策略是將百分之百的資產全數投入股票市場，那麼一旦股市下跌，你的資產總值可能一下子就掉30％、40％或甚至更多(當然，這幾年已經有許多人學到這個慘痛的教訓，即便完全不做融資，也可能出現這種大規模的虧損。)。

由於我們都是凡人，因此在求生的本能之下，根本無法承受如此大規模的資產縮水。也就是說，我們會因為驚慌或壓力，而在錯誤的時點賣掉股票。事實上，如果我們一開始時就無法承受超過40％的跌幅，則採取將百分之百的資金投入股市的這個策略，註定會失敗。因為長遠來看總會有一些機運不佳的時候。

那麼，如果我們只將手中50％的資金投入股市，則當市場跌幅為40％時，我們的淨資產總值損失則「只有」20％ (當然，你還必須考慮你的其他投資是否也出現虧損)。雖然這樣的損失可能仍令人痛苦，但只要我們把持正確的長期目標，有些人還是可以不用急於逃生(因為只有損失20％)。所以，結論是：不管你選擇將80％或40％的資產投入股市，有很大一部分取決於當股市下跌時你可以承受多少損失，而且還要持續留在市場中。

好，現在就說個數字吧。
你覺得將多少比例的資產投入股市是安心的？重點是這筆資金必須放在股市中不能動！對大多數人而言，這個比例應該介於40％到80％之間，不過每個人都不一樣，必須視個別條件而定。不過，不管你選定哪個數字，我可以保證的是：沒多久你肯定會對自己的選擇感到後悔。

因為當股市下跌時，你會後悔放太多錢。而當你手中股票的跌幅大於市場時，你會更加後悔！但如果股市上漲，則會出現相反的情形。你會扼腕當時自己為什麼那麼膽小。事情就是這樣 (事實上，根據行為財務學的理論，這就是人性！)。

生養眾多並倍數繁茂
所以，現在，我要給你一條更長的繩索。在你選定你要的數字後，假設是將60％的資金投入股市中，你隨時都可以將這個比例向上或向下調整10％。如此一來，你在股市中的資金就可以低到50％或高到70％，不過僅只於此(請自我限制，一年最多只能來回調整一次。)當市場狀況和你所預期的不一樣時，你不能賣掉所有的股票，而當行情大好時，你也不能兩隻腳都急著跳進去，將百分之百的資金全數投入(這樣做的結果真的很可怕，請相信我。)如果你真的照著我的計畫去做，相較於那些專業經理人、股市大戶，你將能占有相對優勢。而且這個優勢每年會越來越大。

當然，每年都有這麼多的MBA新鮮人朝華爾街前進、過去這幾十年來也出現了許多的大型避險基金(Hedge Funds)、越來越多的共同基金與ETF基金、取得即時新聞與公司資訊的能力大幅提升，這一切似乎都使得「投資」這件事變得越來越簡單了。

但事實是，在今日，要當一個專業的基金經理人真的非常辛苦。科技的進步使得客戶很容易掌控報酬率，而且在許多狀況中，客戶每天都會詳細檢查投資部位，基金經理人不得不按月報告投資結果。由於大部分的客戶只能針對績效結果進行評估(而非每個投資決策的品質)，因此在過去的幾十年裡，發展出幾百萬種方法來切割這些績效資料，把它們轉化成一堆比率與統計數字。

但事實上，就算評估過去好幾年的績效資料，都無助於預測未來的成功。但幾乎所有的聘用與解雇基金經理人的決策，都是由客戶決定的(包括個人客戶與專業機構 )，而且是根據經理人在過去幾年間的績效表現來決定。雖然這點是可以被理解的，但它卻迫使大部分的經理人必須專注在短期的績效上。

問我投資績效？請四年後再來

就如同我們之前所討論的，即便經理人具有健全的長期觀點，且願意付出短期的績效不佳作為等待報酬的代價，但大部分的客戶並非如此！只要有兩年的績效表現不好，最多三年，大部分的客戶就會離開。更重要的一點公司的經理人等，如果對他們管理的客戶資產所投資的基金績效不持續監控與主動分析的話，一定會被認為疏忽職守 (投資信託管理者負有法律上的義務，必須尋求客戶的投資利益。) 這完全是可以被理解的。身為一個投資信託管理者，我自己有時候也必須這樣做。

只不過，要每一天或每個月地檢視報酬率、每個月或每一季都收到分析報告，且仍能維持長期的投資觀點，真的是一件不容易的事。大部分的散戶與專業機構都做不到這點。他們都想馬上分析手上的短期資訊，即使這些東西就長期來看是相對無意義的。不過就好的一方面來看，當市場變得越來越受投資機構主導，且績效資訊與統計數據變得越來越無所不在時，那些仍能維持長期觀點的人將會越來越占優勢。

散戶優勢：你不用回答客戶的問題
對小散戶來說，將眼光放在下一季或下一年、投資那些可能要好幾年後才會看見好成績的公司、並抱持長期投資觀點的好處(這種當幾乎所有人都只專注在短期議題上，而你卻將眼光放在幾年以後、並將焦點集中在長期的優勢，稱之為「時間套利」(Time Arbitrage))定是大的。

還記得本書一開始時說的嗎？企業的價值來自於我們期望在該企業的存續期間，可以收取到的所有現金獲利。前幾年的獲利通常只占總企業價值的一小部分。但大部分的專業經理人卻塞在唯短期績效是問的環境中，且通常被迫將焦點放在短期的企業經營與經濟議題，而非長期的價值上。對那些真的能保持長期投資觀點的散戶來說，這是一個好消息，也是一個「永保獲利」的優勢。

從過去到現在，股票一直能提供高投資報酬率，而且是大多數投資人在理財組合中的主要項目之一。由於持有一股代表握有一家實體公司一個股分的權利，因此持有一個股票組合意味著：我們對這些公司的未來收益握有股分。如果我們能以便宜的價格買入持續成長的好企業，則將一部分的資金持續投入在這些股票上，應該是一個好的選擇。依循同樣的策略，將部分資金投資在跨國性的股票上(亦即經營據點在本地以外地區的企業)，也是很有意義的。如果你採取的投資策略是將百分之百的資產全數投入股票市場，那麼一旦股市下跌，你的資產總值可能一下子就掉30...

你老是做太多 所以賠錢

　　提到投資股市，你可以有好幾種選擇：
1.自己操盤。數以兆計的資金是透過這種方式投資的。當然，採用這種方式的唯一問題是，大部分的人不知道如何分析與選擇個股，不知道如何建立自己的投資組合、不知道何時該買或賣、也不知道自己該在股市裡投入多少的資金。( 看來，這已經是好幾個問題，不是唯一問題了）

2.把錢交給專業人士代為投資。數以兆計的資金是透過這種方式投資的。（但不幸的是，大多數專業人士的表現是低於大盤平均值的。事實上，要挑選一個好的專業經理人，可能比挑選一支好個股還困難。）

3.投資指數型基金。數以兆計的資金是透過這種方式投資的。問題是，這個方式仍有缺陷：拉長時間來看，大部分投資報酬率都低於標準。

4.閱讀本書之後聽從我的建議。以前還沒什麼人採用這個方式。不過，現在開始就很難說了......
多年來，一直有人問我，該如何將他們的錢投入股市。
這些人認為，我長期在商學院擔任教授，又是投資機構的經理人，理應知道這個問題的答案。但這麼多年以來，我始終沒找到一個好的回答。
華爾街對投資散戶並不怎麼好。你雖然有很多投資選擇，但基於某個原因（或通常基於數個原因），大部分的選擇並不是很好。對於這個重要的問題，我終於找到一個很好的答案。而且，這個答案應該同時適用於大投資機構與小投資散戶。

這是我第三本有關投資的著作。

第一本是《你可以是股市天才》(You Can Be a Stock Market Genius），這本書的用意是要幫助許多的散戶，但後來並沒有達到此一目地，因為它的基本假設是投資人有許多專業投資知識與大量的空閒時間（事實上，這本書最終幫助了一些避險基金經理人）。
我的第二本書《打敗大盤的獲利公式》（The Little Book That Beats the Market），提供了一個循序漸進、按部就班的方法給投資人，讓他們可以「自己動手」。對於該書所介紹的方法我非常肯定，而且我也很愛這本書。不過，這次，我又錯了。因為我發現大部分的人並不想要自己動手，沒錯，他們希望了解投資，但卻希望有人幫他們做。

所以，這本書才是真正的投資聖經。我甚至認為，大部分的投資人、或甚至專業機構投資者都沒有深思過，如何才能在股市裡做最佳的投資。我衷心地認為大家都應該認真的想一想。祝大家好運

你老是做太多 所以賠錢

　　提到投資股市，你可以有好幾種選擇：
1.自己操盤。數以兆計的資金是透過這種方式投資的。當然，採用這種方式的唯一問題是，大部分的人不知道如何分析與選擇個股，不知道如何建立自己的投資組合、不知道何時該買或賣、也不知道自己該在股市裡投入多少的資金。( 看來，這已經是好幾個問題，不是唯一問題了）

2.把錢交給專業人士代為投資。數以兆計的資金是透過這種方式投資的。（但不幸的是，大多數專業人士的表現是低於大盤平均值的。事實上，要挑選一個好的專業經理人，可能比挑選一支好個股還困難。）...

推薦序 大跌之後，更多物超所值的好股票/溫國信
推薦序 大戶的弱勢與散戶的優勢/綠角
前言　你做的太多 所以賠錢

第一章 其實道理你知道，只是沒做到
只需具備幾個簡單的觀念，就可以成功投資股市，大部分的人都知道，但大部分人都沒有這樣做。

第二章 不知道價值多少，不買
如果我們沒估算投資標的的價值時就決定買進，那麼，獲利的機會也微乎其微。

第三章 計算企業價值的高深學問─都不太靈光
專業分析師和基金經理人用的企業評價方法，不適合「做股票」。

第四章 不能比較的投資商品，不買：
在投資市場中，沒有人強迫你非得買哪一支股票，你有好幾千家的公司可以選擇。

第五章 別跟著機構和法人進出
　不論採取什麼策略，「迎面對戰」很可能是錯誤的選擇，想要讓運氣站在你這一方，你必須改變遊戲規則─找大型投資機構沒碰的個股。

第六章 太複雜的商品，不買
　基金經理人的績效多半代表現在，不能保證未來；而且基金永遠把好股票與壞股票擺在一起買的遊戲規則，根本不能追求最大獲利。

第七章 情緒來時，不要處理
市場是很情緒化的，通常會過度樂觀或過度悲觀，因此股票往往會在短期內劇烈震盪，惟有專注於「價值」的投資人才能遠離這種情緒化的波動。目前，「幾乎」所有基金跟市場一樣情緒化。

第八章 便宜的好股票，哪裡找？
到底什麼才是能「永保獲利」的好股票？重點不是價格高低，也不是市值大小，而是能善用資金賺取高報酬率的企業，指標只有兩個。

第九章 找條繩子，綁住衝動的手
重點在於有正確的原則與特質，並且加以堅持。─班傑明‧葛拉漢

附錄 葛林布雷選股法的台股實證應用

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推薦序 大戶的弱勢與散戶的優勢/綠角
前言　你做的太多 所以賠錢

第一章 其實道理你知道，只是沒做到
只需具備幾個簡單的觀念，就可以成功投資股市，大部分的人都知道，但大部分人都沒有這樣做。

第二章 不知道價值多少，不買
如果我們沒估算投資標的的價值時就決定買進，那麼，獲利的機會也微乎其微。

第三章 計算企業價值的高深學問─都不太靈光
專業分析師和基金經理人用的企業評價方法，不適合「做股票」。

第四章 不能比較的投資商品，不買：
在投資市場...