投資最重要的3個問題：掌握別人不知道的事才...

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顛覆傳統投資思維的「破與立」

瑞展產經研究公司董事長 陳忠瑞
常言道：股票市場有一個「八二法則」，意思是投資市場的參與者，不論是法人還是個人投資者，長期而言，百分之八十的人賠錢，只有百分之二十的人賺錢，因為百分之八十的人其投資思考模式類似，不論投資模式是來自學校的培養，或是後來環境的造成；百分之八十的人所取得的投資資訊是落後的，但卻將之視為珍寶，並依此訊息做為投資決策，只有百分之二十的人長期是賺錢的，因為他們不斷吸收新知破除舊習包袱，勤於思維悟出前瞻資訊。本書作者肯恩‧費雪（...

[推薦序]
顛覆傳統投資思維的「破與立」

瑞展產經研究公司董事長 陳忠瑞
常言道：股票市場有一個「八二法則」，意思是投資市場的參與者，不論是法人還是個人投資者，長期而言，百分之八十的人賠錢，只有百分之二十的人賺錢，因為百分之八十的人其投資思考模式類似，不論投資模式是來自學校的培養，或是後來環境的造成；百分之八十的人所取得的投資資訊是落後的，但卻將之視為珍寶，並依此訊息做為投資決策，只有百分之二十的人長期是賺錢的，因為他們不斷吸收新知破除舊習包袱，勤於思維悟出前瞻資訊。本書作者肯恩‧費雪（Ken Fisher）在本書裡，就提出其挑戰權威的理念，顛覆傳統投資思維「破與立」的全新觀念。

作者在本書開宗明義，以3個問題「一、你相信的其實是錯的？；二、如何測量別人認為深不可測的事？；三、我的腦袋幹嘛要騙我？」挑戰自我、挑戰傳統思維。筆者在拙著《股海戰國策》一書中曾寫道：「人生浮沉、時間是悲情良藥，也可以是溫情殺手；股海桑田、經驗是無上資產，也可以是無形包袱，是非善惡一線之間，一切端賴理智與專業。」時間所累積的經驗可以是資產，更可能是包袱，作者在本書的真義就是要「破」大眾所遵循的傳統投資法則，而這些法則隨著時間深植人心，股海潮起潮落變幻無常，股海無情殺戮，其實最大的敵人就是自己，與自己所依循的傳統思維，從1997年亞洲金融風暴、2000年科技泡沫瓦解，至2007年次級房貸所引發的信用危機，每一次金融市場大地震，都是前所未有的經驗，也無法用過往的經驗與思維全身而退，所以存在自己腦袋裡的東西，就如作者所提的問題：「我的腦袋幹嘛要騙我？」其實自己的經驗不知不覺中，成為固定投資模式中的包袱，也就是作者所言自己腦袋欺騙自己的宿命，作者認為「驕傲與悔恨」是導致錯誤的最重要原因，而承認自己有問題才是復原的第一步。
在投資市場中有許多普渡眾生都同意的觀念，作者以「正好相反」顛覆傳統思維，並以大量的例子佐證這些錯誤的驚人的事實，如「高P/E股市風險較高；美元疲弱、利率上揚、減稅、高油價都不利於股市；經濟好時股市就好；小型股表現優於大型股……」等等，他並認為眾所稱頌的股神巴菲特其實並不是個基金經理人，也許稱為保險公司的執行長較恰當，這些不同的思維妙吧？！
作者所提出「立」的投資觀念，是投資成功的最佳方法——率先知道一些別人不知道的事。投資市場是個非常有效率的市場，任何總體經濟的變化、產業的循環，或公司的細微改變，都會反應在股價及指數漲跌上，凡是能事先掌握資訊者才能成為股市贏家，最可怕的是，你所認為的所謂先期資訊，事實上可能很多人知道，並且已經反應在股價上，你卻渾然不知，並依此資訊大量投資，當然「看報紙做股票」的事後資訊，更難從股市中獲利，作者所提的觀點，本質上十分呼應1995年諾貝爾經濟學獎得主魯卡斯（R. Lucas）的「理性預期學派」，此學派主張任何政府政策如果已在人民的預期中，此政策效果必定無效，股市投資未嘗不是如此呢？
經濟學中最基礎的理論「供需法則」，則是作者解釋股價波動最原始動力的方式，從「蛛網理論」發展出來的供需法則應用到投資行為，是作者以反璞歸真原則，將投資人拉回「以最簡單的法則，破解最複雜股市投資」的企圖，他認為在這個寬闊、美好與無奇不有的世界，驅使股價波動的原因只有兩個，不論何時何地，股價只受供給與需求改變的影響，而影響股價供需的因素不外乎——經濟、政治與信心，且供需可能快速轉變，可以從一個極端瞬間轉變到另一個極端，故如何掌握別人尚未知悉的訊息，而這些訊息又是改變股價供給與需求的核心力量，就成為股市投資贏家與輸家最重要的眉角。
事實上股市投資贏家模式不一而足，俗語道：行行出狀元，意味任何人只要抓住其所專精的領域，不論採取是何種模式都有機會成功，其他人的成功模式，不必然可以複製在自己身上，如股神巴菲特的價值投資、量子基金創辦人喬治索羅斯的趨勢投資、富達麥哲倫基金的傳奇經理人彼得林區勤於拜訪公司等等，都能獨樹一格，成就其一派宗師的地位。所以不論少林也好、武當也罷、峨嵋也行，股市就如武林宗派，只要理出適合自己天生本能，或後天專業的架構，投資過程中不斷嘗試與進化、堅定與堅持，就有機會從險惡股海中積沙成塔，成為不朽桑田的股市贏家。作者提出顛覆傳統框框的「破與立」，給予我們不同的思維，從中找出一條適合自己的投資道路與模式，是值得用心思考、反求諸己和反璞歸真的一本好書。
瑞展產經董事長 陳忠瑞
2008.06.07

[內文試閱]
油價愛怎麼漲都沒關係

石油向來總會造成市場的歇斯底里。每隔幾年就會有一波流行。1990年代初期以及最近有幾場戰爭，有人說打仗的唯一目的是要竊取一位美索不達米亞暴君的石油。顯然，45萬名士兵第一回合偷油失敗，所以我們得在2003年再派25萬人去。真是的！偷油有什麼難的？我們把油偷了，然後把大兵送回國再好好運用。比如入侵加拿大！畢竟，美國自加拿大和墨西哥進口的石油比從伊拉克或沙烏地阿拉伯進口的更多。而且北美的運輸成本也比較低。如果我們真的想要好好偷油，就該加強渥太華、卡爾加里和坦皮科的基地。

　先不談美國差勁的偷油紀錄；石油往往高居投資人驚慌事項的榜首。最大的憂慮來自於我們依賴如此有限的商品。在信口開河的媒體上，你聽說我們未來將耗盡石油。石油確實是有限的。可是，我們不斷發現新的儲藏。很少人知道一件事：我們今日已知的石油儲藏遠多於1970年代。我們老早就該耗盡石油了。石油不會神奇地再生，但是石油公司投資於科技，發現及取得新油田。我們還會再找到更多油儲嗎？當然！我們終有一日會耗盡石油嗎？不會。不會在你這輩子啦。

　 石油的一個供給面大問題不在於油儲不夠，而是煉油廠不足。國會的鴕鳥心態議員立法，使得美國本土自1976年以來便不准再興建新的煉油廠。美國的煉油產能跟不上需求，即使石油供給充沛。發生意外時，像是墨西哥灣岸的天災暫時打斷大量的煉油產能，油價便上漲。如果有了更多的國內煉油廠，美國就更能因應天災、戰爭、白癡議員，以及其他供給干擾。

　 那些預測末日的人堅稱，不論我們多有效率，都無法避免耗盡石油的一天。他們當然是錯的。短期內無法證明，但日子一久就知道了。很多人擔心油價高漲，小老百姓無法加滿休旅車油箱，人們會失業，經濟會衰退，月亮會染血，蟾蜍會從天上落下來。（後面兩個是在下捏造的。）這些人在經濟學入門課程上到供給與需求時一定翹課了。石油是自由交易的公開市場商品。全世界能夠決定油價的兩件事就是供給與需求。不是小布希。不是哈利波頓（Halliburton）公司。不是賓拉登。不是石油公司主管。而是供給與需求。

　 大多數專家都同意，我們還有五十年的石油供給，假設我們沒有再發現更多油儲以及沒有變得更有效率的話（我們會的，兩者皆是）。很自然的，隨著供給減少，而需求沒有消退，油價就會上漲。我們不需要稅或法規或任何其他東西來減少用油。不是因為石油公司邪惡或貪婪，而是因為自由市場就是這樣運作的。有一天你到了加油站，赫然發現沒有油了──那是絕不可能發生的事！隨著石油愈來愈貴，我們的汽車和電腦將找到替代能源。我不知道那會是什麼。但它會成真的。或許是氫，太陽能或核能。不，車子不能用彩虹果汁糖（Skittles）或果汁來發動。不過，早期的蒸汽引擎發明者也不會料想到日後汽車用汽油發動，就像你無法想像用糖果發動引擎一樣。

你或許認為我太隨便了，可是需要為發明之母。我是認真的！我們永遠不會用完最後一桶石油，然後說：「唉，至少有油用的時候挺不錯的。」到了2110年，使用汽油的休旅車在我們的曾曾孫子眼裏，會像蒸汽火車在我們眼裏一樣古色古香。

拉拉雜雜講了一堆石油的東西，為的是要說明人們認為高油價對經濟和股市形成的漣漪效應。這種憂慮是不對的，而且很容易推翻；高油價不會打擊經濟或市場──成長中的經濟會使需求增加，因而推升價格。投資人把因果關係弄反了。

這些標題很聳動：
油價創新高！
油價再度創新高！
昨天是開玩笑的，今天油價真的創下紀錄新高！
可是，報紙很少提到「通膨調整」這個神奇字眼是個關鍵。由2005年到2006年，油價創新高一直是頭條新聞。但在經過通膨調整後，這條新聞就不那麼聳動了。我們在27年前經歷過更高的通膨調整後實質油價，但是西方世界依然安渡，我們現在的狀況甚至更好（我們很快就會看到）。

大家亦誤以為高油價導致通膨、經濟停滯或更糟的事情。這似乎很合理，但你不妨回想，1979年時美國和狂熱宗教基本教義派分子領導的新伊朗政權處於緊張情勢。對於「大撒旦」（The Great Satan，伊朗領導人柯梅尼[Ruhollah Khomeini ]在1979年11月5日一場演講裏對美國的形容詞，他指責美國助長全球的腐敗及帝國主義。此後，伊朗便時常用大撒旦一詞來指稱美國。）感到憤怒──不論是真實或想像，但可能是出於想像──伊朗學生綁架了66名美國人，其中52人被挾持了444天。在這之前，美國已實施十年的制裁與石油輸出國家組織（OPEC）的禁運，致使汽油價格上漲，加油站大排長龍，甚至實施配給。在你覺得今日的伊朗問題讓你有往日重現的感覺之前，請回想美國在70年代實施可怕的通膨式貨幣政策。在美國國內外無止境創造貨幣之下，失控的通膨重創原已滯緩的經濟，進而造成什麼東西都上漲，包括油價和長期利率，還有美國高達9%的失業率。當時的經濟狀況並不太理想，主要是因為治理不良。

我們沒有供給的問題，反而有訂價的問題。在1973年石油禁運之後，福特總統實行「能源政策和節約法案」，建立了戰略石油儲備（SPR）。以將近七億桶的存量而言，SPR是全球最大的緊急原油供給，美國因而有了龐大的新原油庫存。剛開始儲存時，油價在1970年代後期出現不正常的上漲，這點很少美國人瞭解。美國迄今只有兩次緊急動用SPR，一次是在1991年波灣戰爭，賣出一千七百萬桶，第二次在卡崔娜颶風之後，賣出一千一百萬桶。2001年布希總統下令補足庫存，美國買進這二千八百萬桶原油是近年油價上漲的原因之一。如果我們曾經大幅緊急動用這批原油，油價必然會大幅低於今日的水準。

高油價真的那麼糟嗎？首先，到了某個價位，為了經濟因素我們會尋找替代品。除了原油之外，科羅拉多、猶他和懷俄明州地下的油頁岩估計有二兆桶的油儲，是沙烏地阿拉伯已知油儲的八倍以上。別忘了加拿大的焦油砂，超過所有已知中東油儲的許多倍。要不要開發這些油儲，只是價格的問題。這是事實。當然我可能是錯的，但在我看來，油價只要再漲個一倍，大家必然會去開採。所以，石油禁運的威脅不會造成我們擔憂的後果。到了一定的油價，油頁岩會被開採，意味著美國永遠不會沒油可用，因為隨著油價上漲，頁岩油會加以取代。這是簡單的經濟學，但令我驚訝的是，世上很少人認同這點。

你是有選擇的。你要油價上漲或下跌？除了墨西哥灣岸颶風等幾次短暫的供給干擾之外，油價的波動主要受到經濟擴張帶動需求成長，不只是美國，還有全球各地，包括中國和印度。高油價是穩健、成長的全球經濟的表徵，而非不健全的表徵。然而，人們恐懼中國未來的成長可能對能源需求及價格造成的衝擊，以及美國可能受到傷害。中國的煤炭所能提供的能源，遠超過她今後數十年的全部能源需求。如同北美的頁岩，中國是否用煤炭取代原油只是價格的問題而已。事實上，中國未來的能源需求是以煤炭為依據，而不是原油，理由不言而喻。

除非我們發現巨大新油田或是超新科技，否則油價大跌將是肇因於我們經濟衰退導致需求萎縮。你不會喜歡這樣的，我跟你保證。祈禱我們有高油價。你以為我在說笑話。不是！

高油價不會傷害我們。首先，不管你聽到了些什麼，今日我們對石油的依存度已是史上最低。如果這讓你嚇一跳，害你在開著休旅車，聽著本書的有聲書CD時，把你的印度茶拿鐵潑到iPod上，真抱歉。但這是事實。我們對能源的依存度已不及二十五年前。1980年，美國的能源密集度（energy intensity），亦即每一美元GDP的能源消耗，為每一美元一萬五千熱量單位（Btu）。可是，隨著能源密集度不斷下降，現在已不到每一美元一萬Btu。我們的GDP組成已大大不同。成長最為快速的兩大部門，資訊科技和金融部門，其能源密集度遠低於製造業和農業，後二者的相對規模皆已縮小。這表示自從1970年代以來，我們已變得更有效率，較不依賴石油。假如油價維持在高檔，甚至更高，我們將變得更有效率。

即使油價飆升，整體經濟也只會受到很小的衝擊。以下是簡單的思考方式：目前，石油和石油相關產品只佔美國GDP的2.5%。很難想像，是吧？但這是真的。石油對美國全國所得的衝擊很輕微。況且，我們的名目（未經通膨調整）GDP自1980年以來每年平均6%的速度成長。未來的成長會讓石油變得更不重要，因為我們成長最快速的都是非能源密集的產業。

假如你不相信我，就相信股市吧。投資人的一大顧慮是石油與股票具有反向關係。人們相信當油價上漲，股價就下跌，反之亦然。油價上漲被視為利空，而利空會反映在股價上。投資人擔心石油大戰，供給減少，環境破壞，以及鄰居開著悍馬車（Hummer）到處跑。他們相信這一切都會造成油價上漲，股價下跌。沒有人喜歡這樣。這種看法有很多人支持。隨便哪一天，你可以上你最喜歡的網站，看到「股票因石油而打滑」、「股票因石油上漲而下跌」，或者「沙國增產造成油價下跌，股價上漲」、「股價上漲，因為油價下跌」的標題。這只是隨便舉例。不妨到Google搜尋一下，看看有多少文章宣稱石油與股票之間具有反向關係。

這似乎是常識。高原油價格造成高汽油價格，害人們花在其他東西的錢變少了，像是日常雜貨、機票和長筒襪。生產及行銷雜貨、機票和長筒襪的公司要遭殃了，因為美國老百姓堅持不穿長筒襪，拒絕搭飛機去渡假勝地，以致營收下滑，股東嚇壞了。油價上漲，股票下跌，完蛋了。石油與股票真的具有反向關係嗎？油價上漲真的會造成股票下跌嗎？這兩種價格一直存在。如果確有其事，我們便可以加以測量。

若你想自行測試，你可以從Yahoo! Finance網站下載S&P 500的歷史資料。你可以在美國能源資訊局（EIA）找到油價的歷史資料。比較1982年到2006年之間的歷史油價與S&P 500指數。你可以看出其間沒什麼關聯，除了二者這些年來都有上漲以外。你無需訝異，因為大多數價格日積月累都會因為通膨而上漲。如果石油與股票有強烈的反向關係，即一個大漲時，另一個大跌，如同我們想像中的油價與股價，相關係數將接近-1。相關係數愈趨近於0，兩個變數之間的關聯性愈低。而S&P 500指數和石油之間的相關係數為-0.11，R平方則為0.01。現在，你或許很滿意知道油價波動不會大幅影響股價。但要記住，在美國是真的事，在大多數地方也應該是真的，不然就是假的。如果某件事只適用於美國，或許是某種國內狀況特有的（例如大選循環），或者是湊巧。但在英國，你也會看到非常相似的結果。相關係數是-0.09，R平方則為0.01。幾乎沒什麼關聯，可是英國人跟美國人一樣擔心高油價造成股價下跌。事實上，我覺得他們還更擔心（我花了很多時間研究英國）。比較油價與外國股價指數顯示，在全球，油價都不太會影響股價。油價與MSCI EAFE指數的相關係數為0.05，R平方為0.00。沒有影響，一點都沒有！可是其他投資人卻不能或不願看出其間沒有相關性，不論是正相關或負相關，沒有就是沒有！

當油價與股價同步漲跌，投資人會用重新框架(reframing) 來解釋這種事。不要管每天的油價與股價，他們堅持某個時段才重要。他們把問題重新框架，說你不能只是看單日波動，而要拉長期間，像是一個星期、三個月或一年，或者是一些極端的例子。（當然，他們沒有加以證明。）凡是符合他們的偏誤的單日波動，都可以佐證他們腦袋裏的迷思，而需要一段較長或不同觀察期間的反駁證據則不被採信。根本說不通嘛。

有些人說油價上漲不會在同日造成股價下跌，而有時間落差，這是另一種重新框架。他們嘴上這麼說，卻不去驗證。我可是有去驗證。但我找不出什麼時間落差足以證明明顯的關聯。不管用什麼時間落差去驗證，三天、一星期、2.5個星期、七個月、7.82個月，結果都是類似的。不論你挑選任何時間落差，油價和股價波動都不具有足夠的關聯性，讓理智的人去進行操作。堅持時間落差只是另一種資料探勘（data mining）和重新框架，屈服於你的確認偏誤。它證明人類是一部超優秀的石器時代認知錯誤產生器。你愛怎麼探勘資料都可以，但你絕找不到油價與股價之間的可信關聯。或者，我是錯的，你找得到關聯，那麼你比我強多了，我也認了。到時候別忘了通知我一聲。但我打賭你不會。我也敢打賭本書的許多讀者（不是您，而是其他讀者）都覺得我是錯的，卻永遠不會動手去尋找關聯。

這是個很好的例子，說明無需昂貴的工具或複雜的算式即可破解迷思。請記住，若是你的分析需要拐彎抹角才能證明你的假設，它可能是錯的。我再為你加些油吧。

為了緩和油價歇斯底里症，我建議每位消費者在加油之前做個小小的考試。不及格的人笨到不應該去投票。下列五個問題至少答對三題者，才有投票資格：
1. 原油，也就是汽車使用的汽油的主要原料，是：
a.惡魔的工具
b.德州想出來的陰謀
c.商品
d.全球暖化的主因
2. 油價是由何者決定的：
a.布希總統
b.哈利波頓公司
c.供給與需求
d.布希和哈利波頓
3. 美國政府可以怎麼做好讓油價立即降低：
a.減少管制
b.減稅
c.派遣錢尼副總統去獵鳥，找蜆殼石油公司執行長一同前往
d.減少管制和稅率
4. 出口石油到美國最多的國家是：
a.伊拉克，可是別告訴他們，因為我們在偷油
b.沙烏地阿拉伯
c.哈利波頓公司
d.加拿大
5. 反恐戰爭主要是：
a.不過是另一場石油戰爭（恐怖喲）
b. 德州想出來的陰謀（恐怖喲）
c. 全球暖化的主因（恐怖喲）
d.以上皆非

別擔心，我的小考不列入計分。不過，你有了一項可以進行操作的籌碼了。每當大家怕得要命，預期股價將因油價上漲而下跌，你知道不會發生這種事。第一個原因是這個憂慮已經被市場反映，第二是它完全錯誤。別理它。油價愛怎麼漲都沒關係。

（本文節錄自《投資最重要的3個問題》，第五章〈不存在的地方！〉）

[推薦序]
顛覆傳統投資思維的「破與立」

瑞展產經研究公司董事長 陳忠瑞
常言道：股票市場有一個「八二法則」，意思是投資市場的參與者，不論是法人還是個人投資者，長期而言，百分之八十的人賠錢，只有百分之二十的人賺錢，因為百分之八十的人其投資思考模式類似，不論投資模式是來自學校的培養，或是後來環境的造成；百分之八十的人所取得的投資資訊是落後的，但卻將之視為珍寶，並依此訊息做為投資決策，只有百分之二十的人長期是賺錢的，因為他們不斷吸收新知破除舊習包袱，勤於思維悟出前瞻資訊。本書作者肯恩‧費雪（Ken Fishe...